海外市场

VOL.114 7月非农为何暴雷？黄金是反弹还是反转？|全球投资

2026年8月10日 · 37:27

宋雪涛在《宏观七日谈》本期分析7月非农就业意外暴雷与黄金突破后的走势，认为金价目前只是反弹而非反转。数据显示7月新增非农减少2.3万人、远低于预期8万人，5月和6月合计下修10.3万人，主因暑期教育就业下滑、世界杯效应消退、消费降温以及AI引发的金融业裁员，且美国经济呈“AI部分很强、非AI部分接近衰退”的K型分化。与此同时，油价回落、美联储态度偏鸽、美元因干预日元走弱，令加息预期从9月55%回落至40%，实际利率见顶回落。黄金获得宏观与筹码双重支撑：央行在4000美元附近持续配置，投机空头处于低位，技术性突破50日均线后出现逼空。宋雪涛预计，4300至4500美元可由实际利率下降和空头回补推动，4500美元以上需降息预期回归，突破5000美元则需AI叙事重新泡沫化，因此当前更宜理解为技术性反弹。

VOL.113 中美重要会议讲了什么？科技股为何集体反弹？|全球投资

2026年8月3日 · 52:17

宋雪涛在《宏观七日谈》中把7月政治局会议、美联储议息会议与科技股反弹放在一起解读：国内会议重提“加大逆周期调节”、推进“六张网”建设并核准四个沿海核电项目（总投资超1700亿元），美联储维持利率不变，Situation Awareness基金爆仓标志此轮去杠杆结束，亚马逊等CSP财报让AI资本开支叙事回归回报验证。政治局会议罕见不提“稳中有进”，实质承认二季度GDP增速降至4.3%、固投转负，并把增量政策从“预研储备”升级为“及早储备、适时推出”；具体抓手包括加快地方债发行、8000亿新型政策性金融工具三季度落地、下调公积金贷款利率（理论空间约90bp，实际可能10-20bp）。美联储方面，花旗与Citadel此前用“维护独立性”的逻辑喊话加息，但7月会议偏鸽，沃什模糊回避前瞻指引，市场以美元走弱、30年美债收益率升破5.2%来惩罚联储。而对冲基金Situation Awareness因高杠杆做多科技股被强平、资产从450亿美元缩至100亿美元，其清算被视为流动性危机结束，随后美股、韩股与A股半导体板块大幅反弹。财报季的分化点在于投资回报：亚马逊虽自由现金流转负但给出三年回本与AWS高增长，股价上涨；谷歌上调资本开支且未回应模型竞争力，股价下跌；微软则用会计调整掩盖资本开支增幅；后续风险转向产业链利润分配，韩国存储厂商拿走大量利润背后的政治因素可能改写各环节占比。

VOL.112 海峡封锁博弈与特朗普TACO边界：科技与流动性隐忧 | 宏观笔记

2026年7月27日 · 40:43

本期宏观七日谈剖析霍尔木兹海峡二次封锁的美伊博弈、特朗普TACO边界与美联储政策预期，以及谷歌财报引出的AI资本开支与自由现金流问题。宋雪涛指出，美伊谅解备忘录未明确海峡管理权，伊朗为坐实控制权袭击商船，美国以封锁和打击电厂桥梁回应，双方都不想升级但冲突会反复，油价破百后回落至90多美元，巴基斯坦调停索要100亿美元，特朗普痛苦指数（油价>90、美债>4.5、美股下跌）缓慢上升，预计一周内会找台阶恢复谈判。美联储7月加息概率小，但年内加息预期重新定价至1.3次，沃什强调联储无法控制油价，7月会议信息量可能有限。谷歌二季报营收增24%、云业务增82%，但单季资本开支达449亿美元、自由现金流转负至-59亿美元（数十年来首次），股价大跌，市场开始惩罚重资本开支，AI云厂商全年债务发行量或达5700亿美元，高杠杆公司CDS走阔。核心分歧在于AI前端商业模式能否跑通，Anthropic年化收入690亿美元、OpenAI追赶，若变现慢则资本开支可能过剩，市场倾向业绩支撑强、资本开支合理的公司如苹果；同时中美科技竞争聚焦AI，9月元首互访前关税调整不大。

VOL.111 十年前的A股，十年后的韩股：全球科技股去杠杆何时结束？|全球投资

2026年7月20日 · 44:44

宋雪涛在《宏观七日谈》EP111中判断，全球科技股这轮回调主因不是基本面恶化，而是韩国去杠杆引发的流动性踩踏：KOSPI从高点下跌27.3%进入技术性熊市，费半跌20.3%，纳斯达克跌27.3%。他拆解韩股的三重杠杆——信用融资、三星/海力士单股杠杆ETF和期权，缺乏做空机制导致多杀多，类似2015年A股去杠杆，目前融资余额仅降7.6%、远慢于指数回撤，监管未表态动用平准基金，企稳需等到融资余额下降、客户保证金稳定和增量资金入场。他认为AI产业趋势尚未证伪，但争议已进入第三轮“商业模式泡沫”：Token均价下跌、调用量增长放缓、各行业渗透率有限，算力与存储利润二阶导可能见顶，需回到模型收入、采用率和变现能力验证。对中国经济，他指出6月出口中AI相关商品拉动9.4个百分点，但主要靠价格支撑（集成电路出口金额增速122.7%中价格贡献121.8%、数量零增长），四季度高基数后贡献将减弱；二季度GDP逐月改善（4月4.1%到6月4.5%），居民可支配收入增速回升至5.6%，名义增速5.9%创2022年以来新高，走出持续三年的通缩，广义AI占GDP超15%、已超过房地产的13%，呈K型复苏。因此政策仍重结构、轻总量，完成全年目标压力不大，重点支持科技创新、城市更新和存量落地，而非大规模降息降准。

VOL.107 当美联储学习「正确政绩观」，我们也该承认旧宏观框架已经跟不上AI时代了 | 宏观笔记

2026年6月22日 · 50:42

本期节目聚焦美联储主席沃什（Kevin Warsh）的首秀和陆家嘴论坛，核心判断是旧宏观框架与统计口径已跟不上AI时代的经济现实。沃什在6月FOMC上批评委员按滞后数据“拍脑袋”决策，自己未提交点阵图（18个点中9个支持加息、8个不变、1个降息，而3月会议为12个降息），并组建沟通、资产负债表、数据、生产率与就业、通胀框架五个工作组，在年底“五篇大文章”出炉前不加息、不缩表，降息要看秋季就业。中国5月数据呈现生产与需求背离：固投-12.5%、社零-0.6%、进出口-2.1%，但生产法GDP增速约4.3%、名义增速超5%，失业率回落至5.1%、个税累计增12.2%，苏州等强市需求数据为负而工业增加值增长9.8%，其中高技术制造业同比增15.1%、电子设备制造业贡献率39.2%，说明“K型”解释不成立。背离源于统计口径滞后：社零和固投未计入服务消费、虚拟消费及占资本形成总额14%的无形资产投资（如AI研发、数据软件）。陆家嘴论坛上，央行将利率走廊从70bp收窄至50bp对称模式，并创设境外央行回购工具；证监会则向AI大模型开放科创板融资通道，允许未盈利的硬科技企业上市，同时推动养老金等中长期资金入市。

VOL.106 告别「地产-基建-信贷」旧三角，我们正经历一场“无信贷复苏” | 宏观笔记

2026年6月15日 · 28:10

宋雪涛在《宏观七日谈》本期指出，当前全球经济由AI基建与地缘冲突两条主线驱动，形成“AI大K”与“地缘小K”，汇率强弱取决于暴露程度：美元、人民币、澳元因受益于AI或能源而走强，韩元、林吉特、印度卢比、日元、印尼盾则分别因油气进口依赖、软件外包受AI冲击或燃油车受油价打击而走弱，其中日元贬7.44%、印尼盾贬8.39%。中国5月出口增速19.4%，半导体出口增110.9%成为第一大出口单品，但涨价贡献占109%、数量仅占2.1%，贸易顺差同比降4.28%，对GDP拉动有限；PPI同比3.9%与CPI同比1.2%的剪刀差扩至2.7，油价上涨还通过机票、租车价格下跌压制内需。与美国因电网投资不足、AI替代白领引发的K型分化不同，中国电网完善、就业结构以制造与服务业为主，表现为结构性转型：广义AI行业占GDP 14.9%，超过广义房地产的12.7%。金融数据呈现“无信贷复苏”：企业中长期贷款连续负增长，居民杠杆率从62.3%降至59%，购房者以公积金替代商贷、高首付低杠杆，单位GDP消耗信贷较2023年一季度降约40%，直接融资占比从21.4%升至近40%。宋雪涛提示，若二季度GDP增速达不到4.5%目标下限，政策可能在其他领域调整以托底经济。

VOL.105 穿越投资周期的三种方法论|全球投资

2026年6月8日 · 37:07

宋雪涛在《宏观七日谈》中剖析本周全球“黑色星期五”，认为大跌的根源不在非农，而在产业端：谷歌计划增发融资580亿美元、博通AI营收翻倍但第三财季指引未超最乐观预期、英伟达Rubin服务器CPU侧内存需求从55TB砍到28TB的传闻，让按最乐观叙事定价的AI估值出现层层反噬。资产价格上，纳指100重挫约5%，费城半导体指数暴跌10.26%，10年期美债利率涨至4.54%、30年期重回5%上方，现货黄金跌破4400美元，比特币跌破6万美元，以太坊一周跌约20%，韩国KOSPI一度熔断。非农新增17.2万远超预期8.8万，但主要来自世界杯带动休闲旅游酒店业增加7万人、AI数据中心建设拉动建筑业、政府就业反弹5.2万人，失业率4.3%和工资增速3.4%均持平，经济呈K型分化。因此他判断美联储年内加息条件不充分：工资未涨、通胀预期稳定在2.2%-2.4%，AI基建依赖进口设备、对本土就业乘数有限，且特朗普中期选举前需要美股表现，预计6月按兵不动、前瞻指引模糊化。回到A股，他反对“买科技”与“切内需”的二元对立，提出科技、消费、制造三类风格可共存，分别对应渔夫、农夫、猎人：科技要忍受船体翻滚并捕捉产业链短缺环节，消费要耐心等待房地产2026年见底后的基本面修复，制造要等待地缘政治、油价等外部利空出尽。投资者应根据自身负债久期和风险预算做选择，而非简单二选一。

VOL.104 美伊停火僵局，AI油价双K，黄金静候买点 | 全球投资

2026年6月1日 · 47:34

本期宏观七日谈中，宋雪涛分析美伊协议陷入“薛定谔”状态：双方都有停火动机但存在海峡收费与浓缩铀处置分歧，即便停火，霍尔木兹通行恢复也将慢于清雷，参考红海经验，复航不等于复产，油价到三季度仍可能高位、四季度才回落。同时，能源短缺冲击已从油气转向氦气、硫磺等化工原料，导致半导体、纺织、电缆等下游停产，但油价上涨未必引发加息，因工资未涨、通胀预期未脱锚，美联储更可能维持利率，而加息预期被过度定价。黄金方面，今年AI泡沫避险需求下降，叠加美国财政赤字率降至5.2%-5.3%修复美元信用，金价受抑制，但地缘冲击与科技步伐放缓可能在未来推动金价再涨，需观察衰退交易路标。