《反内卷投资指南》| 宏观笔记

今天我的这个标题叫 《 改革再提速 》， 主要讲几个方面 ， 当然这个时间也不多 ， 所以主要还是抛砖引玉 。

首先是区分一下概念 。 就是我不太喜欢 " 卷 " 这个词 ， 我觉得 " 卷 " 这个词太概括了 ， 它把很多美好的东西最后都平庸化了 。其实如果说 " 卷 " 的话 ， 这个词不算是一个贬义词 。

你说 " 卷 "，其实很多国家的人都比中国人还卷 。 我记得我读书的时候 ， 美国的图书馆晚上 24 小时都不关灯的 ， 你去看那个老美 ，他读书很勤奋 ， 包括韩国人。

我每次从办公室走的时候 ， 韩国人都在那儿 ， 晚上两三点 ， 都很勤奋地在那儿做题 ，在那儿准备考试 。

所以 " 卷 " 这个东西 ， 你如果在国外说 " 中国人很卷 "， 那是个褒义词 ， 意思就是中国人很勤奋 ，而且他很靠谱 。

就是 " 卷 " 呢 ， 它能把一些东西执行 ， 能落地 。 所以看这个历史 ，其实美国 、 日本其实都是 " 卷 " 过来的 ， 都是靠着制造业的勤奋 、 制造业的走出去 ， 然后制造业的全球化 ， 最终形成了规模效应 、 网络效应 ， 然后站到了各个产业链的高端 。

这两天大家说这个山姆 ， 说沃尔玛 ， 沃尔玛就是个产业链 " 卷王 "。 当年我们去美国 ， 发现东西好便宜 ， 一美元 、 两美元你能买一堆东西 ， 这个美元好值钱 。

就跟今天你看中国的超市一样 ， 你会觉得中国的人民币的购买力很强 ， 你在中国赚钱 ， 中国花还是非常爽的 。

这个包括日本 ， 当年怎么卷汽车 ， 把美国汽车给卷趴下， 更便宜 ， 续航里程更长 ， 更省油 ， 更耐开 ，其实都是 " 卷 " 过来的 。

所以王传福就说 ， 这个 " 卷 " 是市场经济的常态 ， 市场经济天然才会有过剩 ， 过剩才有竞争 ， 竞争才有繁荣 ， 才会有优胜劣汰 ， 活下来的就是有本事的 。

那 " 卷 " 也是中国经济转型的必经之路 ， 这个要通过提高效率 、 降低成本 ， 然后扩大我们的全球的市占率 ， 提高我们中国制造业的附加值 ， 进而才能把房地产 、 基建 、 中国地方政府的土地财政这套模式带来的经济的拖累逐渐给它消化掉 ， 完成经济的转型 。

所以 " 卷 " 这个词太概括了 ，但是 " 内卷 " 它就是贬义词 。 所以这一次财经委会议叫 " 反内卷 "， 它不叫 " 反卷 "， 内卷是不好的 ， 往里边卷不行 ， 可以往外边卷 ， 可以不卷 ，但不要往里边卷 ，不要卷自己 。

内卷呢 ，其实代表就是主体竞争 。 什么叫主体竞争呢 ？ 就是说我跟你比的不是质量 ， 我跟你比的是价格 。

我价格是怎么降下来的呢 ？ 我是通过偷工减料 ， 通过偷偷地降低了各种质量的标准 ， 然后甚至说我的价格比我的成本都要低 ， 把别人卷死 ， 用这种方法进行竞争 。

这个就叫无序竞争 ， 这个叫不公平竞争 。 所以内卷不同于卷 ， 内卷就是劣币驱逐良币 ， 就是活不好死不了 ， 这个话是仇士网说的 ， 就是劣币死不了 ， 良币活不好 。

那为什么会这样呢 ？ 这个都亏损了 ， 那就是因为市场失灵了 ， 市场的机制没有发挥作用 ， 该退出不能退出 ， 该出清不能出清 ， 质量差了 ， 没有人指出来他说的质量有问题 。

这个就是内卷的成因 ， 质量的监督机制不足 ， 破产退出机制不足 。 所以这一次讲反内卷 ， 中央是站在一个改革的视角上讲的 ， 提高质量 ， 用提高产品质量的方式来反内卷 ， 反的是低价的无序竞争 。

中央没有说反降价吧 ， 没有说反对大家打价格战 ， 这个很正常 ， 反的是无序竞争 ， 要的是公平 ， 要的是市场机制发挥作用 。

所以党的二十大就说了 ， 充分发挥市场在资源配置的决定性作用 。 中央讲反内卷 ， 就是把市场的问题让市场来解决 ， 地方政府不要插手 ， 然后这个标准要统一 。

所以财经委会议讲 " 无统一一开放 "， 这里边最重要的就是统一市场基础制度 ， 就是质量标准大家要统一吧 。

第二是统一政府行为尺度 ， 要不补贴都别补贴 ， 要不搞税费返还都不搞税费返还 ， 这个是写在公民行程条例里的 。

所以中央这一次的定调就叫统一大市场建设 ， 就是市场要统一 ， 标准要统一 。 所以对于反内卷 ， 对症下药 。

病在哪里 ？ 病就是质量出了问题 ， 没有人把质量问题提出来 。 有补贴 ， 补贴没有禁止 。 所以从这个中央反内卷抓出来来说 ， 主要是两个 ， 一个是反补贴 ， 这个就是规范地方招商引资 ， 破除地方保护市场分割 ， 实施好公民行程条例 ， 规范地方政府行为 。

第二呢 ， 就叫反低质 ，不是说低质是坏的 ，而是说你这个它有一个起码的标准 ， 这个质量检测 、 质量标准 ， 它是有国家监管总局作为政策的实施主体 ，在最近在具体实施的 。

所以马上这个反不正当竞争法的修订法案就要出来了 ， 这也是一个依法依规的具体的法理 ， 一个是反不正当竞争法 ， 一个是公民行程条例 。

所以这个是从国家反内卷上讲的 。 那么它不单一是涨价去产能 ，而是让生意回归生意 。 所以它跟 " 供改 " 之间 ， 你这个差别还是蛮大的 。

当年 " 供改 " 主要还是供大于求了 ， 产能过剩 ，而且很多集中在上游 ， 现在很多在下游 。 当年很多东西是同质的 ， 你说这个地调钢跟环保绿色钢之间 ， 钢的这个差异 ， 它是没有差异的 ， 煤炭它本身之间 ， 它是没有差异的 。

但是今天这东西低质高质 ， 它是有实际的区分的 。 第三呢 ， 就是所有制也不一样 ， 你现在特别是一些下游行业 ， 民企为主 ， 所以也不太好去一刀切 ， 行政化地去产能 ， 毕竟是需求不足 ， 很多问题上也是不一样 。

今天的主要问题是不正当竞争和地方保护 。 所以这个中央提反内卷 ， 我认为是重新的再强调一点 ， 就是改革要提速 。

这个改革叫三中全会 ， 去年 7 月 21 号决定全文定下来这个精神 ， 要加快执行 ， 加快落地 。 正好到今天为止吧 ， 三中全会出来一周年了 ， 这个大的精神就是高质量发展 ， 特别是对地方政府提出了高质量发展的要求 。

地方政府要从土地财政的老模式里面走出来了 ， 要想办法去改善营商环境 ， 想办法去提供更好的公共服务 ， 吸引更多的人。

然后地方政府对于企业的吸引力也要发生变化 ，以前是招商引资 、 违法违规补贴 、 小政策 、 搞各种税收挖地 ， 搞了很多后鸟企业 ， 今天要变了 。

地方政府要公平竞争 ， 要因地制宜发展新式生产力 ， 要根据自己的资源禀赋去发展产业 。 所以为什么领导开中央城市工作会议的时候 ， 又强调了一遍 ， 说是我们一搞项目 ， 各地就是什么算力 、 人工智能 、 新能源 ， 难道各省都要搞这些东西吗 ？

所以就是说改革一周年了 ， 很多对于去年的一些部署 ，在这个时间开始重新的强调 ， 重新的提速 ， 根子在高质量发展 。

所以财经委会议呢 ， 应该说这是地方的产业层面的高质量发展 ， 反内卷是产业的高质量发展 ， 就是地方搞保护主义 、 搞补贴 、 搞重复建设 、 产能复制 ， 这条老路走不通了 。

中央城市工作会议是地方在城市工作上的高质量发展 ， 地方用大拆大建 、 摊大饼的方式 ， 搞城镇化冲锋 、 土地财政老路也走不通了 。

今天对于地方政府来说 ， 要树立正确的政绩观 ， 加快政府职能的转变 ， 优化产业布局 ， 重要就是投资于人， 吸引人。

吸引人在硬件上投资就是城市更新 ， 打造韧性城市 、 宜居城市 、 智慧城市 。在软件上的投资就是加快户籍制度的解绑与公共服务的解绑 ， 完善公共服务 ， 这样呢 ， 能够吸引人聚起来 。

人气就是财气 ， 税收的来源逐渐的从土地转向消费税 ， 转向其他形式的生产税 、 流转税 。 所以呢 ， 这个对市场来说 ，其实市场历来就是 ， 它容易对短期过于高估 ， 对长期又过于低估 。

你现在是有预期差的 ， 第一个预期差就是说中央现在提反内卷 、 提城市更新 ， 实际上是提改革 、 提高质量发展 ， 恰恰就反映出来它对短期不担心 ， 对短期的经济压力小 ，不是要搞刺激的 。

那市场容易沿着往刺激的方向去了 ， 实际上是强调改革 ， 强调不走老路 ， 强调高质量发展 。

那么第二呢 ， 就是需求现在还没有一个紧平衡 ， 需求没有紧平衡的时候 ， 这个涨价它往往是不太好持续的 。

我们知道这个你涨价 ， 你最终还是要有需求能承接 ， 这样期货价格能传导到现货价格 ， 现货价格传导到利润 ， 利润传导到股票的价值 。

因为股票它的就是反映的产能价值 ， 它是有一个这样一个传导链 。 你现在就是从期货到现货 ， 现货到利润 ， 利润到产能价值 ， 这一道一道的传播是偏弱的 。

所以短期它可能不持久 ， 这个地方政府需求不足的话 ， 它这个要退出保护也不用那么容易 ，但是长期又容易被低估了 。

我们知道这个企业你可能现在已经是利润处在了一个利润率的底部 ， 它已经不跌了 ，PPI 之类的可能还在往下走 ， 企业利润率不跟了 。

就是企业经过这么多年， 它自发的出清 ， 像这个锂电自发的出清 ， 它的利润率已经见底了 。 那么到了明年需求改善的时候 ， 再叠加着反内卷的这样一个精神的加快推进 ， 反补贴 ， 加快提高对质量的要求 ， 企业利润就顺势就起来了 。

所以事后看呢 ， 反内卷就是一个重要的催化剂 ，但你事前看呢 ， 它不是一个充分条件 ， 它充分的条件关键还是来自于需求 。

那么市场现在就是沿着阻力最小的方向 ， 政策的阻力最小方向就是上游 ， 国企扎堆的 ， 行业亏损的 ， 这些反正出一个协会的意见 ， 限一下产量 ， 一下这个价格就能涨 。

那市场炒也是一样 ， 炒肯定是炒便宜的 ， 估值低的 ， 筹码分散的 ， 很多年大家都已经把它抛弃了 ， 忘记的 。

那这时候有这个故事起来 ， 它就涨了 。 所以这个就是市场的特点 。 那最后呢 ， 这个讲到长期 ， 我的这个总结就是规避内卷 ，DROE 的 ， 我们还是要规避的 。

这是市场的红海 ， 这里边存在着周期性的问题 ， 结构性的矛盾 ， 你要市场化出清 ， 法治化出清 ， 这是大的方向 。

但是改革它是一个循序渐进的过程 ，不能一蹴而就 ，不能一刀切 ，不能搞运动式 。 所以这是一个缓慢的过程 。

我预计到明后年， 你看这个反内卷的推进 ， 可能就一下就体现出来它的结果 、 效果了 。 所以当下就是规避内卷 。

第二 ， 投资外卷 ， 外卷就是成长性 ， 现在成长性最好就是出海 ， 走出去 。 这也就是美国当年是怎么走过来的 。

你现在瑞幸反过去卷星巴克 ， 你当年星巴克怎么到全球卷别人的咖啡厅 ？ 因为它做豆子 ， 它豆子做得足够的便宜 ， 规模足够的大 ， 它的供应链控制力足够的强 ， 所以要出去卷 。

今天中国的企业这方面 ， 我觉得都已经形成共识了 ， 一定要走出去 。 所以投资外卷 ， 这是中国的成长性 ， 找中国制造业的技术强项和海外需求利益共同点 。

第三叫重仓不卷 ，不卷不是躺平 ，不卷是躺赢 ， 就是它已经过了那个可以被人卷死的时代了 ， 就是已经不存在劣币了 ， 门槛呢 ，也足够的高 。

现在像红利这些 ， 它就具有这样的特点 ， 波动低 ， 股息低 ，但是门槛高 。 从这个投资策略上， 最后就是三句话 ： 规避内卷 ， 投资外卷 ， 重仓不卷 。

那我的汇报就到这里 ， 谢谢大家

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